Por Daniel Tenengauzer.
Em 22 de maio, o ministro do Planejamento, Nelson Barbosa, anunciou 69,9 bilhões de reais em cortes de contingência no Orçamento de todas as principais Pastas. Isso mostrou que nem tudo vai bem com as metas fiscais de 2015.
Seis meses se passaram sem melhorias significativas no Brasil. O crescimento do PIB, provavelmente, ficará abaixo da meta original do Governo em dezembro passado e provavelmente da atual meta revisada. E pouco foi feito para melhorar a produtividade.
Mesmo depois dos cortes anunciados, as despesas totais ainda ficarão em 1,16 trilhão de reais. Isso representa 100 bilhões de reais a mais em relação ao último ano e 2 pontos percentuais acima da inflação de 8,26 por cento estimada no Orçamento.
No mais, a estimativa de superávit primário de 66,3 bilhões de reais do “novo” Orçamento presume um improvável crescimento de 18,4 por cento na receita em comparação ao ano passado. Esses 10 pontos percentuais de crescimento real da receita parecem improváveis diante do crescimento de -1,2 por cento previsto no próprio Orçamento. Nós estimamos que o PIB, em 2015, vá encolher entre 2 e 3 por cento.
O governo também aprovou medidas para reduzir pagamentos de previdência social, que só terão impacto significativo em 12 a 18 meses. O desemprego está aumentando, o que vai parcialmente contrabalançar os efeitos dessas medidas.
O aumento da emissão de títulos do Governo em 214 bilhões de reais neste ano e 375 bilhões de reais no ano passado indicam que o gap fiscal continua a aumentar em termos reais.
Aproximadamente, 65 por cento dos cortes em despesas serão nos Orçamentos municipais, saúde, educação e transporte. Esses cortes não endereçam os maiores problemas do Brasil.
O seguinte mix de políticas poderia ajudar a melhorar o cenário macro:
Diminuir os salários reais; 2) Diminuir os juros reais no setor financeiro privado; 3) Enfraquecer a taxa de câmbio; e 4) Abrir o setor de bens comercializáveis.
O trâmite legislativo para aprovar tudo isso no Congresso e no Senado seria praticamente impossível.
Uma abordagem mais realista é combinar as alternativas 1 e 2 por meio de mudanças adicionais nos pagamentos de previdência social e de ajustes na taxa de juro. Progressos nos itens 1 e 2 podem desencadear os itens 3 e 4.
Diminuindo o gap nas taxas
Além disso, o governo deve procurar diminuir o gap entre a taxa de referência subsidiada TJLP, atualmente em 6 por cento, e a taxa Selic, que está em 13,25 por cento. A TJLP cobrada por instituições financeiras do governo, como BNDES, Banco do Brasil e Caixa Econômica Federal, aumenta efetivamente o gap fiscal, já que o governo tem de fazer transferências frequentes para acertar os balanços do BNDES.
A demanda por empréstimos imobiliários continua robusta, apesar do fraco crescimento, mantendo a pressão sobre a principal fonte de hipotecas da Caixa. Diminuir o gap entre a TJLP e a Selic poderia limitar esta discrepância de demanda.
Até o momento, em 2015, o Banco Central aumentou as taxas de juro muito além das nossas previsões. Era esperado que aumentasse de novo em 50 pontos base em 3 de junho, para 13,75 por cento, e novamente em 25 pontos base em 29 de julho, para fechar o ciclo em 14 por cento. Isto é 100 pontos base acima do que prevíamos no início do ano.
Enquanto isso, o equilíbrio inflacionário – a diferença entre a taxa fixa nominal de um título (NTN-F) e o rendimento real de um título vinculado à inflação (NTN-B) — caiu mais de 100 pontos base desde março.
À medida que o cenário fiscal se deteriora, os investidores podem exigir taxas maiores como compensação, fazendo com que a diferença diminua, diminuindo, portanto, as expectativas de inflação.
Os membros do Banco Central vêm enfatizando, há algum tempo, o desejo de ancorar as expectativas mais próximo do centro da meta de 4,5 por cento. Um fim nos ajustes, somado a aumentos reais nas taxas, pode, portanto, trazer o ponto de equilíbrio inflacionário para perto de 5 por cento.
A estabilidade nas expectativas de inflação será o principal pano de fundo para cortes em taxas no segundo semestre deste ano. Estamos confiantes em que o governo vai diminuir a taxa Selic antes do fim de 2015 e que o real vai ficar entre 3,30 e 3,50 reais por dólar de junho até o fim de 2015.
O principal fator que manterá o dólar forte será a provável redução adicional do programa de swap cambial do Banco Central. A instituição quer reduzir seus estoques pela metade, para menos de 50 bilhões de dólares até o fim do ano.